השותף בקרן ההשקעות הפרטית: “אנחנו מתמקדים במקרים שבהם הבנקים לא יודעים לממן"

אמיר הסל הוא מהדמויות הוותיקות והמוערכות בשוק ההון הישראלי. במשך יותר מ-16 שנה ניהל את תיק ההשקעות של קבוצת הראל והיה אחראי על כספי החיסכון של מיליוני עמיתים, כולל בתקופות המשבר הדרמטיות ביותר שידע השוק. כיום, כשותף מייסד ומנהל קרן החוב ארבל, הוא פועל בזירה שבה הסיכון, המורכבות והכסף הגדול נפגשים. בשיחה ב“רכבת ההשקעות” הוא מדבר על ניהול השקעות תחת לחץ, על ההבדל בין חוב לבנקאי לפרייבט קרדיט, על טעויות יקרות - וגם על מה שמדאיג אותו בסביבת הריבית והמשק של השנים הקרובות.

לצפייה: 

להאזנה: 

הסל, ששימש במשך 16.5 שנים כמנהל ההשקעות הראשי של הראל, רואה בתפקיד הרבה מעבר לניתוח מספרים. “מנהל השקעות צריך להיות קודם כל מקצוען, עם יכולת ניתוח והבחנה בין נכון ללא נכון. אבל הוא גם צריך ביטחון עצמי מאוד משמעותי, לא להיות מושפע מרעשים ולחצים”. לצד זאת, הוא מדגיש תכונה הפוכה לכאורה: “צריך גם צניעות, במיוחד בתקופות טובות. לא להתבלבל בין כישרון אישי לבין רוח גבית של שוק”.

המתח בין טווח ארוך לטווח קצר מלווה את המקצוע. “אתה מנהל חיסכון ארוך טווח, אבל נמדד כל חודש בטבלת תשואות. זה מחייב כוח עמידה וביטחון בדרך. אם אתה מאמין בה - אסור לסטות”.

כשהסל מדבר על משברים, הוא לא עושה זאת בדיעבד או מהספרות הכלכלית. הוא היה שם. בספטמבר 2008, כשלהמן ברדרס קרס והשווקים ברחבי העולם צנחו בעשרות אחוזים, הסל ניהל את תיק ההשקעות של קבוצת הראל - בהיקף של עשרות מיליארדי שקלים, כספי החיסכון הפנסיוני של ציבור רחב. “תקופה של מפולת בשווקים היא תקופה קשה, מלחיצה, דורשת הרבה כוח וביטחון להתמודד איתה”, הוא אומר. “שווקי המניות נפלו בין 50 ל־60 אחוז, שוק האג”ח הקונצרני ירד בכ־30 אחוז. זה תרחיש בלהות”.

הסל מספר שלמרות כל זאת, הוא היה רגוע יחסית. לא משאננות, אלא מניסיון. “כבר עברתי מפולות קשות קודם. שלוש השנים הראשונות שלי בהראל היו משבר מתמשך - הנאסד”ק, האינתיפאדה השנייה, משבר אג”ח ממשלתי. זה מחסן אותך”. מעבר לכך, הוא מספר, הראל נכנסה למשבר בעמדה שמרנית: “ב-2007 זיהינו שהסיכון בשווקים גדל. לא רק שלא קנינו את העליות, ניצלנו אותן למכירה. הורדנו סיכון, והגענו למפולת בפוזיציה טובה”.

אחרי שנים בצמרת המוסדית, הסל בחר לעזוב ולהקים את קרן החוב ארבל. “לא מיהרתי. היה לי טוב, אהבתי את הראל ואת יאיר המבורגר. אבל בשלב מסוים זה כבר לא הלהיב אותי. הרגשתי שאני בשל למשהו אחר”. ההזדמנות, לדבריו, נוצרה בעולם החוב הפרטי, במיוחד לאחר סיום פעילותן של קרנות המנוף שהוקמו אחרי משבר 2008. “ראיתי שוק שנשאר די ריק”.

קרן חוב, הוא מסביר, דומה לבנק - אבל פועלת במקום שבו הבנקים לא יכולים. “אנחנו מתמקדים במקרים שבהם הבנקים לא יודעים או לא יכולים לממן. לא בגלל שהעסקה מסוכנת, אלא בגלל רגולציה, לוחות זמנים או מורכבות משפטית”. אחת הדוגמאות שהוא מביא היא עסקת נדל”ן שבה נדרש מימון של עשרות מיליוני שקלים בתוך שבועות ספורים. “הבנקים לא יודעים לזוז כל כך מהר. אנחנו כן”.

יעד התשואה של ארבל עומד על כ-15 אחוז ברמת העסקה, נתון שנשמע חריג לחוב בכיר. “זה שילוב של צוות מאוד מנוסה, סלקציה קיצונית ומציאת אנומליות בשוק לא משוכלל. רוב העסקאות שמגיעות אלינו נדחות”. לדבריו, הטעות הנפוצה בשוק היא בלבול בין חוב להון. “הרבה עסקאות אג”ח הן בעצם הון מוסווה. אנחנו מקפידים שהחוב יהיה חוב אמיתי, עם כרית אקוויטי מתחתיו”. גם טעויות קורות. אסל מספר על עסקה גדולה שבה בעל שליטה פעל במרמה. "טעינו בזיהוי הלווה. בסופו של דבר יצאנו בלי הפסד ואף עם רווח, אבל זו הצלחה שהייתי מוותר עליה". 

בסופו של דבר, אסל חוזר שוב ושוב לאותה תפיסה שמלווה אותו לאורך הקריירה: משמעת, זהירות וראייה מפוכחת של הסיכון. “צריך מאוד להיזהר לא להתבלבל בין חוב לאקוויטי”, הוא אומר, ומדגיש כי “אנחנו מאוד מקפידים שהחוב יהיה באמת חוב ושבאמת תהיה כרית של אקוויטי מתחתיו”. מבחינתו, גם בתקופה של אי-ודאות, ריביות גבוהות ולחצים בשוק, העקרונות לא משתנים: "ככל שהמינוף גדול, כמובן הסיכון גדל והרגישות לשינויים במצב גדלה”. זו תפיסה שמסבירה לא רק את אופן הפעולה של קרן ארבל, אלא גם את הדרך שבה אסל עצמו בוחר לנהל השקעות - בזהירות, בהבנה עמוקה של הסיכונים, ובלי להתפתות לקיצורי דרך.